去年12月，我曾指出雖然美國總統特朗普的一些政策會催生滯脹（經濟增速降低且通脹上升），但這些影響最終會被四個因素所緩解：市場紀律、獨立的美聯儲、總統身邊的顧問們以及共和黨在國會中的微弱多數。

劇本如期上演。股票、債券、信貸和貨幣市場的反應，不僅迫使特朗普放棄了對美國大多數貿易伙伴征收“對等關稅”的做法，還令他愿意坐下來談判。正如政治戰略家詹姆斯·卡維爾在四分之一世紀前所觀察到的那樣，市場交易員戰勝了關稅，而債券“義警”甚至比美國總統更強大。

接著則是與美聯儲主席鮑威爾的膽小鬼游戲。特朗普再次成為了那個首先退縮的人——至少目前如此。當他暗示將解雇鮑威爾時，市場一片嘩然，但他很快又打了退堂鼓，宣稱自己“無意”這樣做。與此同時，鮑威爾則明確表示總統沒有合法權力去解除他的職務。

同樣，雖然特朗普的主要貿易顧問納瓦羅等瘋狂人物最初得勢（以附和特朗普自我認定的“關稅俠”形象），但這并沒有持續下去。一旦市場陷入動蕩，那些主張“為降級而升級”關稅策略的人——比如財政部長貝森特和經濟顧問委員會主席米蘭（我的前同事）——似乎就占據了上風。

最后，一些國會共和黨人已經站出來支持立法限制總統征收關稅的權力，許多其他政治人物——從州長、總檢察長到商業團體——都在就他們所謂的不合法越權行為起訴政府。

除這四道防線以外，還有技術因素。到2030年美國經濟的潛在增長率將接近4%，遠遠高于國際貨幣基金組織最近估算的1.8%。原因顯而易見：美國在決定未來的12個行業的10個中居于世界領先地位，而中國僅在電動汽車和其他綠色科技方面領先。2023~2024年 美國的平均增長率為2.8%，盡管在新冠疫情時期出現了大幅下滑，但自2019年以來的平均生產率增長達到了1.9%。

自2022年底推出ChatGPT以來（我在2022年出版的《巨型威脅》一書中就預測過了），與人工智能相關的投資推動了美國資本支出的繁榮。即使是關稅和由此帶來的不確定性也沒能從根本上改變大多數大型科技企業、人工智能超大規模云服務商和其他企業的運行指導方針。許多企業甚至將其人工智能投資翻了一番。

如果技術能將經濟增長從2%提高到4%，那么潛在增長率就可以提高200個基點。而即使那些嚴厲的貿易保護和移民限制也最多只能使潛在增長減少50個基點。正負之比為四比一；從中期來看，技術將壓倒關稅。

正如我最近在其他地方所論述的，就算是米老鼠當了總統，美國仍將實現4%的增長，因為美國私營部門的創新有望抵消那些糟糕的政策和反復無常的政策制定。

由人工智能驅動的投資熱潮還意味著無論是否征收高額關稅，美國的經常賬戶赤字都將居高不下且呈現上升趨勢（反映出儲蓄低迷與投資繁榮之間的反差）。但鑒于美國的超常增長將經受住特朗普的考驗，因此縱使在貿易政策上存在一些噪音，來自各類投資組合的資金流入仍將持續。盡管固定收益投資者可能會撤出美國資產和美元，但股票投資者仍將繼續超配美國資產，甚至可能加倍。美元的任何大幅走弱都將是漸進式的，美元不會突然失去其全球儲備貨幣的地位。

隨著時間的推移，較高的經濟增長加上現有的再分配政策將削弱美國的民粹主義勢力。與此同時，歐洲將繼續面臨人口老齡化、能源依賴、過度依賴中國市場、國內創新乏力以及徘徊在1%左右的增長停滯等不利因素。隨著人工智能驅動的增長從對數上升到指數，美國和歐洲之間長達50年的創新差距只會越來越大。

在這種情況下，右翼民粹主義政黨很可能會在歐洲大部分地區奪權——正如它們已經在一些國家所做的那樣。在美國明顯滑向非自由主義的情況下，歐洲目前或許看似是世界最后一個自由民主堡壘；但這種說法在中期內可能會發生逆轉。

如果歐洲人繼續無視意大利前總理恩里科·萊塔和馬里奧·德拉吉的建議，那么這種反轉就更有可能發生。德拉吉在去年關于歐洲競爭力的報告中指出，歐盟對外來商品和服務征收的關稅遠高于特朗普所威脅的。而特朗普欺凌行徑的一個好處，是它可能迫使歐洲覺醒。

可以肯定的是，美國今年的通脹率將飆升至4%以上。與大多數國家達成的貿易協議將把關稅稅率限制在10%~15%的水平，這雖然不可取，但也在可控范圍內。隨之而來的對實際（排除通脹因素后的）可支配收入的沖擊將使今年第四季度的經濟增長停滯，也許會導致美國經濟出現持續兩三個季度的淺度衰退。

但如果美聯儲繼續堅定地致力于錨定通脹預期，那么一旦經濟增長停滯，它就能借此調低利率，而失業率的小幅上升也將削弱通脹。到2026年中期美國經濟增長將強勢回升，但特朗普會在政治上受到挫敗，預示著他的政黨將在中期選舉中失利。對美國陷入專制的擔憂會得到紓解。美國的民主將經受住特朗普的沖擊，在經歷了最初的陣痛期后，美國經濟將繼續發展。

（作者系哈德遜灣資本管理公司高級顧問、紐約大學斯特恩商學院名譽教授，著有《巨型威脅：十種危及我們未來的危險趨勢及其應對之策》）

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